“飞光飞光，劝尔一杯酒。吾不识青天高，黄地厚。唯见月寒日暖，来煎人寿。食熊则肥，食蛙则瘦。神君何在？太一安有？天东有若木，下置衔烛龙。吾将斩龙足，嚼龙肉，使之朝不得回，夜不得伏。自然老者不死，少者不哭。何为服黄金、吞白玉？谁似任公子，云中骑碧驴？刘彻茂陵多滞骨，嬴政梓棺费鲍鱼。”——李贺《苦昼短》
（初来乍到的朋友，建议先阅读【上篇】和【中篇】，再阅读本文，体验更加）
一 吾不识青天高，黄地厚
你可曾有过，在美国旅游或生活的经历？
在美国旅游或生活，令人印象深刻、甚至颇为诟病的一个地方，在于小费文化。
餐馆用餐，要留给服务员小费；酒店住宿，要塞枕头下小费；连出门打出租车，都得给司机一笔小费。
打出租，通常给车费10-20%的小费，凑个整，去趟机场，小费也得有个8到10刀了，挺肉疼。
可是，你知道吗？早在1980年代，有一位奇人，已经给纽约出租车司机，高达100美元的小费了！
100美元啊！1980年代的100美元！这家伙的钱，难道是大风刮来的？
还真差不多，这位奇人，是华尔街一位出色的交易员。
有时候，恶作剧也不乏同情心。记得在我当交易员的早期，钱开始来得很容易。我平时坐出租车，如果司机说着蹩脚的英语，并且看起来非常窘迫，我就会给他一张百元大钞（当做小费），让他感到有点震惊和意外。你会看着他展开钞票，以某种惊慌失措的表情看着它。（100万美元肯定有更好的效果，但我办不到。）
这也是一种简单的快乐实验：只花100美元就让别人有快乐一天的感觉，非常令人飘飘然。后来我不这样做了，因为当我们的财富增加并且我们开始看重钱时，我们都变得吝啬和斤斤计较起来。
这位嚣张跋扈的交易员，到底是何方神圣？
你听说过“黑天鹅效应（Black Swan Effect）”或“黑天鹅事件”么？
黑天鹅事件，指一种极小概率发生，但影响巨大的意外事件。
它具有以下三个主要特征：
极度罕见：事件发生概率极低，超出正常预期，几乎无法预测。
影响巨大：一旦发生，会对社会、经济、市场或个人产生深远且剧烈的冲击。
事后解释：事后人们往往会尝试为事件寻找合理化解释，认为它“本应可预测”。
这位在1980年，给100美元出租车小费的圣人，恰恰就是黑天鹅效应的提出者——纳西姆·尼古拉斯·塔勒布（Nassim Nicholas Taleb）。
塔勒布这老哥，至今仍活跃于X（twitter）等社交媒体平台。
这老哥，在社交媒体上，也一如40年前，就给100美元小费的作风：潇洒、豪爽、奔放、快意人生。
塔老哥，一直大力宣扬：想要健康长寿，无论年轻还是老年，必须重点做重量训练，而非有氧运动如游泳或慢跑。
单纯宣扬，怎能取信于人。塔老哥，不仅有大风刮来、令人欣羡的财富，还以身作则做重量训练，让自己壮得像公牛一般，并自称举重爱好者。
在2015年的一篇采访中，老哥提到自己（已经55岁）能硬拉（Deadlift）325磅（约147公斤）。
今年，65岁的塔老哥，在X上分享自己能用六角杠硬拉约200-220磅（约90-100公斤），并提到推举95磅（约43公斤）。
与我父母相若的年龄，却有着远比我这年龄，还要强健的体魄。崇拜不崇拜？敬仰不敬仰？
题外but重要的话，书童此前，也追踪了近年长寿研究的大综述如《超越百岁》一书，塔老哥所言非虚！
确保不受伤的前提下，渐进式重量训练，的确是延长寿命，更重要的是——确保高质量中晚年生活的不二法门。
因此，划重点啦：如果你身边有奇人，在美国能给到100美元小费，一定要重视他说的每一句话。
二 食熊则肥，食蛙则瘦
聪明的读者，一定在揣测，作为三倍杠杆系列最后一篇收官之作，却至今还没进入主题，书童一定是在为塔老哥的策略做铺陈，对不对！
是啦是啦，您这么了解书童，请一定看到本篇最后哦！
塔老哥写出《黑天鹅：如何应对不可知的未来》一书爆红之后，又出了本《反脆弱（Antifragile）》，同样风行一时。
啥叫反脆弱？不懂。
首先，啥叫脆弱？这个好理解，比如玻璃杯，掉地上，易碎，这就是脆弱。
那反脆弱就是掉地上，不容易碎的玻璃杯么？
那可就太小看塔老哥的概念构建能力了。
不是！掉地上不容易碎，那只是强韧（robust），并非反脆弱（antifragile）。
如果有一个玻璃杯，直接从1m高的桌面掉到地板上，会碎掉，这不奇怪。
但是，如果这个玻璃杯，你先让它试着从0.5m掉几次，没有碎；再慢慢加到0.6m、0.7m……直到1m再掉落，它却不会碎裂了，这就是一支反脆弱的玻璃杯！
啥玩意儿？一派胡言！普天之下，哪有这种奇怪的玻璃杯？
嘿嘿，当然不存在这种不合理的玻璃杯；但是，你身体的肌肉和骨骼，却遵循反脆弱的原理。
还记得刚刚提过的渐进式重量训练么？
每几次相同重量的肌力训练后，再增加一点点的负重，你会觉得，这微不足道的增重，却如同第一次肌力训练一般，艰难到不可理喻。
对应的肌肉，也会在这次增重后，如同第一次训练一般，有了微小的撕裂。而这些微小撕裂，会在两三天内修复，让你的肌肉变得更加强壮。
同时，你的骨骼，也会在渐进增加的受力后，骨密度增加，变得更加强硬。
几次之后，你有一次体验到，相同重量的训练，开始变得轻松。恭喜你！你的身体，就是名副其实的反脆弱实体！
再插播一条非常重要的提醒：老年人非常怕跌倒，很多老人一旦跌倒，就会骨折；而一旦骨折，就再也无法起身，长期卧床直到去世。
这其中，有一个如此糟糕的正反馈在起作用：因为缺少力量训练——>肌肉力量、骨密度不足——>下肢肌无力容易跌倒——>因骨密度不足，跌倒后易骨折——>骨折后只能长期卧床，更无法运动锻炼——>下肢肌肉力量继续下降——>丧失直立行走能力——>失能与死亡。
而打破这一正反馈的关键做法，不言自明。
《超越百岁》一书强调，一个人的肌肉量和骨密度，会随年龄流失。因此老年时，非常依赖青壮年时期的储备，尽可能让我们反脆弱的肌肉和骨骼，物尽其用吧！
“What doesn’t kill you make you stronger, stand a little taller.” Kelly Clarkson这首歌，完美阐释了什么叫做反脆弱。
反脆弱的核心，在于压力是成长的必要条件，通过适度随机性和挑战，系统能优化自身。塔勒布强调，这不能简单理解为恢复力（resilience），而是因混乱而获益的能力。
“Chaos is the ladder.” 《权力的游戏》里，小指头是专业的。
三 神君何在
让我们终于切入正题。
回顾此前所述，三倍杠杆ETF，不仅有着上窜下跳的狂躁特性，却又似乎隐含某种“反脆弱”的影子？
其原因书童在此不多解释，请诸君翻及前篇，思忖究竟，亦有助于诸君投资获益。
塔老哥投资策略的核心，在于如何“基于非预测性的世界观，来构建具有反脆弱性的策略”。
老哥格外推崇的一个策略，被其誉为“杠铃策略”：
老哥《反脆弱》一书中，如此写道：
起初，我用杠铃来形象地描述在某些领域采取保守策略（从而在负面的“黑天鹅”面前保持强韧性），而在其他领域承担很多小的风险（以开放的姿态迎接正面的“黑天鹅”）的双重态度，从而实现反脆弱性。
一面是极端的风险厌恶，一面是极端的风险偏好，而不采取“中等程度”或“温和”的风险态度，因为这种态度实际上是骗人的把戏（人们一般都明白“高风险”和“零风险”的概念，但是中等风险则有很大的迷惑性，因为它受巨大的测量误差的影响）。
但是，得益于它的结构，杠铃策略有利于不利风险的减少，也就是能消除毁灭性风险。
是不是诘屈聱牙，莫名其妙？
没关系，书童用人话举几个例子：
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某位有着铁饭碗公务员工作的老哥，用每月工资的5%去购买比特币。
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作家J.K.罗琳在教学的同时写作《哈利·波特》。
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把99%的仓位放到短期美债，1%的仓位每隔几个月赌一次末日期权。
因此，我们是否有可能，利用3XETF，构建一个杠铃策略，使得该策略实现：
a.获得与底层标的相若的长期复合增长率的同时，承受幅度更小的最大回撤水平。
b.在相似幅度的最大回撤水平下，能够获得高于底层标的的长期复合增长率。
可见，a与b基本等价，实现任何一者，都相当于获得了一个优于直接买入并持有单一底层标的的策略。
好，我们不妨以SPXL为例，尝试能否按照塔老哥得投资哲学，构建一个杠铃策略，使之优于单纯买入并持有底层标的标普500。
要知道，拉长到十年的跨度，85%以上的基金经理，是无法跑赢标普500的哦！
四 太一安有
首先，让我们考察，从SPXL开始公开交易的2008年11月7日（书童勘误：应为11月5日，差两天，就不重新回测啦XD）至2025年10月12日，差不多17年岁月，用一万美元，一把梭SPY（标普500指数基金ETF），每年1月1日，将分红再投资，会怎样呢。
啥玩意儿啊，花花绿绿的。
老读者们或许知道，这张丑图讲了些啥。
新读者们，对不起，书童已经口干舌燥讲过很多遍啦，请参考系列文章之中篇，一窥丑图究竟。
书童直接抛结论在此：近17年光阴，一把梭并且每年红利再投资于SPY，能够把初始的一万美元，变为近8.7万美元！年化复合增长率高达13.62%！
当然，17年里，获取近8倍收益的过程，可不是一帆风顺的哦。
策略在08年11月入场，已经避开了2008年金融危机期间，最风雨飘摇的岁月，但是后续若干次大的回撤，幅度普遍也在-15%以上。
2020年新冠疫情Lockdown，美股连续熔断，最大回撤33.77%，想必不少读者记忆犹新。
好，接下来，让我们尝试用SPXL，来构建塔老哥的杠铃策略。
杠铃激进一端，当然是SPXL，那么极端保守的另一端呢？
什么最保守？当然是现金了。短期美国国债、国库券，等价于现金。
我们索性认为，这部分现金，滚动买入美国财政部发行的13星期国库券，能够获得国库券的无风险收益。
接下来是配比的问题，极端保守的一端，配比要显著多于激进一端。事实上，这是一个需要进行参数优化的问题。
作为初始猜测，我们采用7：3的比例，试一下！
由于SPXL的涨跌，会造成杠铃两端比例的变化；因此我们对这一杠铃组合，每年进行一次再平衡，维持现金与SPXL的比例保持在7：3。
哇！看到没？塔老哥诚不我欺！
17年里，杠铃策略基本维持与基准SPX差不多的年化收益率（11.5% vs 12.1%）。
惊艳的地方在于，SPX最大回撤在新冠疫情期间，达到-34.1%（指数回调略高于红利再投资），而杠铃策略将回撤控制在了-25.0%！
一边是极端的激进：三倍杠杆做多SPX，另一端是极端的保守，只买无风险的国库券，组合起来就是媲美SPX回报，同时拥有更低的最大回撤的组合！
这就叫——凸性！
啥玩意儿？
嘿嘿，不解释了，看塔老哥的书去理解吧。
此外，由于杠铃的激进端，三倍杠杆ETF独特的属性，在市场风雨飘摇的下跌阶段，居然可以自动去杠杆！
比如2020年，新冠疫情，美股连续熔断，最波澜壮阔的下跌阶段，我们杠铃策略的杠杆率，从接近200%，自动下降到了不到120%。
经常在券商融资加杠杆的同学可以发现，这与加杠杆直接买底层标的，有着截然相反的效果：一者随时让你收到Margin Call（追加保证金通知），另一者主动帮你去杠杆XD。
这是否也说明，3X杠杆基金本身，也存在一定的反脆弱性？
从极限角度考虑，如果SPXL跌到0（实际几乎不可能），你的债务也出清了，回到了无杠杆的状态。
哎呦喂，好像有点意思。
很好，我们可以进一步调整这个杠铃配比，比如我们希望在与基准SPX有相同的最大回撤的情况下，获得更高回报，那么可以增加SPXL的比重，来测试下6：4.
咣！-33%最大回撤，与SPX的-34%基本相若。
而年化回报，比SPX高出两个点还多，达到了+14.5%！
过瘾不过瘾？飘然不飘然？
当然，诸位看官需要注意的是，我们假设全部现金，都能获得13星期国库券的收益，这是一个过于理想的条件。
实际交易过程，难免有一定摩擦成本。当然，你的资金体量越大，这一成本损耗也越小。
服黄金、吞白玉
神君，太一！杠铃策略太无敌了吧。
让我们继续思考，是否有可能，构建出年化回报和最大回撤，两个指标都优于SPX的策略呢？
哈哈，广告时间到，下面请参考书童之前的文章——只要买入这种魔法资产，就能缓冲标普500一半的跌幅？。阅读思考后，记得返航哦。
咣咣咣！让我们把大类资产配置的思路，引入到杠铃的激进端。
让我们在激进端，组合两种不同的3X杠铃片！
比如加入3X做多20年以上长期美债的TMF，让TMF与SPXL两个杠铃片都是1：1配重，保守端的国库券杠铃片仍然占比60%。
由于TMF于2009年4月才开始公开交易，因此我们用中篇提到的类似的数学模型，将其扩展到2008年11月7日。
诶，这个策略看起来，好像并不及50-50股票-长债策略？
在不加杠杆的50-50策略中，由于长债和股票的低相关性，能够降低整个资产组合的波动。
而这个策略，似乎并没有明显降低最大回撤，反而拖拽了收益？
仔细查看收益曲线，我们能够看到，蓝色（投资组合累积收益）线相比于SPX，在2020年之前似乎不相上下，但是2020年之后，却一蹶不振。
回想2020年至今，美联储首先祭出了无限制放水的大杀器，然后通胀爆表，紧接着暴力加息，直到今日，美国20年期以上长债利率，仍然维持在4%以上。
3X杠杆做多长债，2022年暴力加息阶段，可是结结实实吃了个大瘪，至今仍然萎靡不振，无怪乎后续表现不济。
让我们继续优化一下则个策略。
让我们祭出——只有中子星碰撞，才能够创造的——星际文明硬通货——黄金！这一独特的资产，与美股、长债相关性都很低。
服黄金，吞白玉。说干就干。
可是美股赌具当中，把现货/期货黄金价格作为底层标的，并提供3X杠杆的ETF，只有一支SHNY。
这支由加拿大蒙特利尔银行发行的杠杆ETF，其追踪GLD（底层标的为现货实物黄金）日价格变化，但其从2023年才开始的短短历史，并不足以协助我们构建策略。
那么我们只能退而求其次，采用2X杠杆的黄金ETF——UGL来构建啦。
当然UGL其实和SHNY的底层标的并不一样，暂时先不讨论这个。
诶，这个结果似乎有改善，但好像还是逊色了些哦，2016年之后，就开始持续跑输SPX了。
注意那个UGL24%的比例，纯纯是年初再平衡后，黄金硬生生的价格涨出来的。
咱说了，黄金，可是星际文明货币，将来外星智慧生物来地球，大概率也会认黄金为一般等价物。
追高慎重，其余不再赘述，相关文章，请看文末。
我们继续优化一下这个策略。
首先，现金比例60%，在有三种相关性低的大类资产，占据了杠铃另一端的情况下，似乎确有些过于保守了，让我们把这个比例降低到50%——公平。
此外，2X杠杆和3X杠杆的杠铃片，怎么能一样重呢。我们不妨让SPXL:TMF:UGL=2:2:3，看看结果有何不同！
结果有改善，但依然逊色SPX的表现。难道，没有更好的方法，能够改善这种杠铃策略的回报表现了么？
谁似任公子，云中骑碧驴
有！甚至，这个改进后的杠铃策略，正是书童本人，已长期使用的策略之一。
我们首先，还是要继续深入考察3X杠杆ETF的基本特性。
………………
以SPXL为例，复习一下。
优点：
- 连续上涨时期，3X杠杆ETF的涨幅具有复利效应。
- 美股熔断机制，决定了SPXL单日可能的最大跌幅在-60%，不存在清零风险。
- 居然还有分红。
- 下跌自动去杠杆，不用担心需要追加保证金。
缺点：
- 波动大
- 底层标的非连续上涨就下跌（波动率损耗）
因此，我们改进的基本逻辑是：
- 尽可能长时间、大仓位地拿住3XETF连续上涨阶段，贪婪如饕餮，饱尝丰厚盈利；
- 尽可能避开底层标的横盘或下跌阶段，弃如敝屣，片甲不留。
来时汹涌澎湃，排山倒海；走时雷厉风行，斩钉截铁。
这不废话么，谁都想在上涨阶段在场，下跌阶段离场。
没错，事实上，在这一基本哲学指导下，依赖客观、可靠的技术指标，建立起来的交易系统，往往被划分在趋势跟随系统。
让我们仅仅使用一个最简单的趋势跟随策略：双均线系统，来优化我们的杠铃策略。
双均线交易系统是一种基于两条移动平均线（MA）的技术分析交易策略，通常使用短期均线（如5日或10日）和长期均线（如20日、50日）。
其核心逻辑是通过均线的交叉来判断买卖信号：
金叉（买入信号）：当短期均线上穿长期均线时，表明价格趋势可能转为上涨，触发买入信号。
死叉（卖出信号）：当短期均线下穿长期均线时，表明价格趋势可能转为下跌，触发卖出信号。
这这这，这不就是追涨杀跌么？
没错，就是追涨杀跌，不过是有规矩的追涨杀跌。
我了解诸多科班出身，擅长宏观分析、企业估值、以及AI量化的朋友们，对诸多技术分析过拟合流派嗤之以鼻。
书童最初也不屑一顾，直到真正在SPXL上测试了双均线系统，并且想明白了一些事情。
因书童不喜欢频繁交易，仅仅进行了简单的参数优化，让长短均线有尽可能大的离差，从而降低对短期小波动（噪音）的敏感性。
优化后选用10日做短均线，180日为长均线参数。
我们假定完全不保留现金，维持每年一次再平衡的频率，如果触发买入或卖出信号，则全仓买入/卖出。
震惊不震惊？
回测时间段，SPXL+双均线策略的收益曲线，稳稳压制了基准SPX，年化收益率接近令人叹为观止的25%。而最大回撤，被截断在38%，仅仅比SPX高一点点。
为什么如此震撼？一方面，必须承认，利用历史数据进行参数优化，必然无法避免过拟合的问题。长期执行该策略，大概率无法获得历史回测期间如此优异的风险回报比。
另一方面，比较玄学的是，SPX的上涨，往往具有小幅、持续、稳定的特点；而下跌，则往往凌厉、迅速、短暂；SPX下跌过后，要么是快速反弹；要么是慢慢磨底走熊。
以上三种特点组合，非常适合以分隔较大的长短均线交织飞舞，作为非预测性的判断指标。
趋势来了，大快朵颐；趋势走了，胆小如鼠；而上下穿线震荡，对不起了，这是必须付出的成本。
那么问题是，SPX，是否长期依然有这种特性？我不知道，没有人知道。
最后，我们以最大回撤不超过SPX为目标，构建了SPXL+TMF+UGL的杠铃策略，结果如下：
长期年化回报+15.5%，超过SPX 3%哦，而且，最大回撤仅仅-26%，低于SPX近10%呢。
聪明如你，一定发现，这个策略，居然会满仓SPXL+TMF+UGL。
这这这，这与杠铃策略大大的不同吧！
我们不妨这样解读：塔勒布的杠铃策略中，全部资产、自始至终，都处于买入并持有状态，并不择时而动；因此，在任一时间切片上，杠铃两端，都挂满了杠铃片。
而我们，引入的双均线策略，实际上是一种动态择时的策略。从而我们构建了时间上的动态杠铃。
同时，由于这些标的，是市场上流动性非常好的标的，MA穿线全仓买入/卖出的时候，标的承载数百万美元的交易规模，也不会对价格造成可观测的影响。
因此，对于一般私人资产规模而言，策略容量是绰绰有余的。
浪潮涌来，让我们用全部的杠铃片，倾注于激进洪流；海啸褪去，让我们斩钉截铁地驶离险滩，持盈守泰。
那么，书童对自己的究极拷问是：我到底有多么相信，该策略的长期有效性？
嘿嘿，自从程序化运行和跟踪以来，这个策略，被书童称为：Wizardspike，巫师之刺。
玩过暗黑破坏神II的朋友，或许会知道，这是死灵法师用的一件暗金匕首。
行情好的时候，我们刺突猛进，博取丰沛收益；潮水一旦褪去，我们干净利落，扭头抽离。
如刺突进，如刺抽离——巫师之刺。
对书童而言，大概只把10-15%的总资产，放在该策略上，
最后的最后，必须要提醒诸君：2020年3月连续熔断期间，你能卖出去么？
3X ETF，永远只能当作正餐后的甜点，蛋糕上的奶油，做菜放的调味料。
千万不能喧宾夺主，成为主食和正餐哦！！！
参考：