一 分离聚合皆前定
1984年，一位风华正茂的美国男子，从北京首都机场出海关，过检的行李中，放置了他即将送给中国朋友的特殊礼物。
“在我此前的人生中，我看过唯一的中国景象是挥舞着‘红宝书’的人群，因此，有机会到这个当时依然几乎国门紧闭的国家看看，是很有吸引力的。”
这位35岁的美国男子，第一次踏上“这个当时依然几乎国门紧闭的”东方神秘国度，兴奋不已。
1984年，依然是满街凤凰牌自行车，以及车上车下的人们，穿着成一片灰绿色的海洋。
这一年，距离新中国，向外国游客敞开国门，仅仅过去五六年时间而已。
繁复冗长的签证申请过程，落后混乱的旅行安排，极其有限的英语服务，重重阻碍之下，当年赴华旅行的外国游客，屈指可数。
这位美国男子，却是由一位中国朋友，特别邀请来华访问。
九年后，他的这位中国朋友——荣毅仁先生，成为了中华人民共和国的副主席。
荣毅仁先生的故事，如果展开来讲，绝对是贯穿整个20世纪，与中国近代史深深交融的鸿篇巨作。
今天，让我们先就此打住，仅仅把荣先生，当作那位神秘美国男子的“中国朋友”。
“北京到处都有很棒的、极为好客的人，他们教给了我们一项传统——在喊‘干杯’的同时一口喝下杯中的茅台酒，并盛情地款待了我们。”
回到这位神秘的美国男子，他的名字是瑞·达利欧（Ray Dalio），也是中国人民的好朋友，不妨亲切点，称他叫瑞哥吧。
瑞哥和他儿子在天安门前合影
瑞哥当年向中国朋友赠送的特殊礼物，是一部价值10美元的，德州仪器生产的电子计算器。
瑞哥的中国朋友们，对该设备倍感惊奇，称其为“奇迹设备”。
一年前的1983年，生产这部“奇迹设备”的公司，有一位华人副总经理辞职离去，他的名字，叫张忠谋。
这位后来缔造台积电的华人不会想到，自己曾主理的业务中的一件产品，此刻正在自己的故国，见证着她又一次拉起尘封已久的帷幕，将资本市场放到聚光灯下。
此时距离深圳和上海证券交易所诞生，还有6年之久。
后来，一个名为“中国证券市场研究设计中心”的小组，在北京的一个宾馆房间里运作起来。
瑞哥绕过宾馆楼梯下巨大的垃圾箱，登上楼梯，进入这个房间，深深为这些年轻人的热情感染。
瑞哥在《原则》一书中写道：
“我真的很敬重这些年轻人敢在这种时候冒这些风险，所以我向他们捐了一笔小钱，助他们一臂之力。”
这场东方之旅，在瑞哥的心中埋下一颗种子——他“确信中国注定会在21世纪成为全球最大的经济体”。
截至2025年，中国依然在向这一目标迈进；而全球的华人，却已经毋庸置疑，正主导着21世纪科技革命的进展。
中国证券市场的设计者：王波明(左)和高西庆（右）
二 富贵的，金银散尽
我们再回到瑞哥身上。
两年前的1982年，对瑞哥来说，却是个极端糟糕的年份。
这一年，瑞哥的公司——桥水（BridgeWater），遭遇了一场近乎毁灭的危机。
“我认为，美联储的努力失效，经济走向崩溃的概率是75%。”
瑞哥大举对美国经济崩溃进行单方向的押注，然而：
“美国经济对美联储的努力做出了回应，以一种无通胀的方式复兴。换言之，在通胀率下降的同时经济增长加速。”
“股市开始了一轮大牛市。在接下来的18年里，美国经济经历了一段史上最繁荣的无通胀增长时期。”
“尽管我对的时候比错的时候多得多，但我还是一下子回到了原点。”
看到了吧，投资有多难？就算99%的判断是正确的，只有1%的判断错误，也可能破产。
重仓押注在错误的方向上，一意孤行，不设止损，还加杠杆，那么全世界都是你的敌人。
桥水近乎破产。整个公司，只剩下唯一的职员，瑞哥他自己。
1980年代早期，瑞哥在他办公室的照片
此间的故事，瑞哥《原则》一书，均有详细的记载。
“我在这段时期的经历，就好像不断被球棒打到自己的头。犯下如此大的错误，尤其是在众目睽睽之下，是极具羞辱性的，也让我几乎失去了我在桥水创造的一切。”
“失去我如此关心的人，我为自己而工作的梦想差一点就要毁掉，这对我来说都是毁灭性的。为了实现收支平衡，我甚至不得不向我父亲借了4 000美元，直到我卖掉了第二辆车。”
一败涂地的瑞哥，却没有因此一蹶不振。
在1982年，从CEO到前台，仅剩瑞哥一人的桥水基金，时至2025年的今天，不仅依然存在，而且早就已经是全球资产管理规模最大的对冲基金。
Grok告诉我，2025年，桥水基金的资产规模大约为1250亿美元（未必准确），过去28年的平均年回报率约为11.5%。
瑞哥说，他找到了“‘投资的圣杯’，这也正是桥水（曾经）成功背后的秘密”。
2022年全球最大的对冲基金
三 正是乘除加减,上有苍穹
让我们看看，瑞哥所说的投资圣杯，到底为何物。
请允许我，大段引用《原则》一书中的内容。
“从早期的失败经历中，我懂得了不管我在进行押注时多么有信心，我依然可能是错的，而要降低风险又不降低收益，合理的多样化是关键。如果我能打造一个充满高质量回报流，并适度多样化（意思是相互补充、相互平衡）的资产组合，我就能向客户提供一个总的资产组合收益，这比他们能从其他来源得到的收益要稳定得多、可靠得多。”
“这张图表显示了假如我渐进地增加具有不同相关性的投资，一个资产组合的波动性将如何减弱，其质量（以相对于风险的收益规模来衡量）将如何提升。”
投资的圣杯，摘于《原则》一书
“这个简单的图表带给我的震撼，可能就像爱因斯坦在发现E=mc2时的感觉一样：我发现如果我拥有15—20个良好的、互不相关的回报流，我就能大大降低我的风险，同时又不减少我的预期收益。这简单明了，但如果这个在纸面上行得通的理论在实践中的效果也很好的话，那将是一个重大突破。我称之为“投资的圣杯”，因为它指出了赚大钱的方法。”
“这一做法的成功教会了我一个原则，后来我把它应用到生活的所有方面：想要拥有很多优势，而又不暴露于不可接受的劣势之下，最稳妥的方式是做出一系列良好的、互不相关的押注，彼此平衡，相互补充。”
看了这张图，你明白投资的圣杯是什么了么？
不明白也没关系，书童翻译成人话：
股票赔了，但是工资没断，就是赢了。
如果双赢：那就是股票赔了，工资没断，房租收着。
甚至三赢：股票赔了，工资没断，房租收着，厂里盈利。
还想赢？得了吧。桥水人家15-20赢。且问谁不想，同时赢个15-20次？
还真有机会，3月初，道富与桥水合作，发行了SPDR桥水全天候ETF(代号：ALLW) 。
这意味着以往桥水只对机构投资者开放的策略，现在我们小散，也可以通过ETF参与其中。
如果桥水的员工看到，希望您能联系下书童，给点广告费，能增加一条回报流，书童当然不介意啦。
四 从今分两地，各自保平安
咱先不想赢那么多次，现在让我们回到正题，加上什么回报流，相比满仓标普500，不跌那么惨？
让我们为动辄风雨飘摇，跌到熔断的标普500指数基金，加入一个魔法标的，看看效果如何！
这个魔法资产，就是（中）长期美债。至于为什么，大家点点手指查查问问，我就不再展开叙述了。
我找了这张图为例子，标普500指数和ICE美国银行7-10年期美国国债指数年总回报率的相关系数。
1.0代表完全正相关，亦即全部的时候，都是你涨我也涨；-1.0代表完全负相关，亦即全部的时候，都是你涨我跌；0代表完全不相关，就是彼此独立，涨跌互不影响。
可以看到，标普500和美国长债之间，并不存在始终独立、互不相关的情景，而是存在不同时间尺度、不同范式的稳态和稳态间的转移。
用人话说，就是一段时间里，标普500和长期美债，有一定程度的正相关；然后突然间，变成一定程度的负相关，再持续一阵子，可能又突然切换到另一个状态。
看起来，金融市场和正在变暖的气候系统一样，是一个复杂的、非线性的混沌系统，受太多因素影响，在各种平衡态之间轮番切换。
你咋知道气候系统，正在变暖，而且还是非线性的混沌系统？
您别说，这还真是我的老本行。
好，下面我们来看看，美股加长债，是不是投资的圣杯，考虑初始投入10000美元，分别放入如下两种策略：
* A. 全部配置标普500指数基金（SPY）
* B. 一半标普500指数基金（SPY），另一半7-10年期美债指数基金（IEF），又称50-50策略
由于我们选取的7-10年期美债指数基金IEF，最早只能回溯到2002年7月30日，因此我们回测的起点，同样从2002年7月30日开始。
由于基金本身的价格波动，或累积下来现金分红（股息或债息），会改变持仓比例。因此，我们每年，自动按上述两种策略，进行再平衡或再投资，以确保固定的持仓比例。
让我祭出下面这张图。
这啥图呀，太丑了吧，看不懂！
没事，丑图自有丑人解。
先看第一行图，底下那条黑色横线，一望无垠，从头到尾，代表我们投入的总资金，就是初始的那1万美元。
灰色那条，稍微高一点点的线，代表这一万美元，若投资于无风险资产（以美国财政部13星期期限国库券利息为参考）的收益情况。
23年的时间，最终涨到了近1.4万美元，比投入的本金，多了4千美元。
注意，这就是我们的——机会成本。用人话说，就是如果投资于有波动（风险）的资产，在这23年的时间里，无法提供高于4千美元的收益，那么去承担这个风险，就是极端不明智的做法。因为，闭眼买国库券，就能给你这个收益。
最顶上，蓝色的线，就代表我们2002年7月30日，买入SPY后，直到今天的收益曲线情况。累积的现金分红（扣除30%股息税），每年年初，再投资于SPY。
哇！最后变成了8.3万美元还多诶！生生多出来7倍多！
第二行的图，花花绿绿。没关系，只给大家，解释其中两个。
| AUM TWR，+731.07% | +9.80%。啥意思，时间加权回报率，简单理解，初始投入的10000美元，最后增长了7.3倍，年化回报率为9.8%。 |
你知道的，标普500长期的年化回报率就是10%左右。
也就是说，我们坚持了20多年，这10000美元的投资，在1年时间里，平均能给我们赚回来980美元。
黄色的Baseline，是不考虑分红，SPY价格本身的变化情况。
第三行图，代表策略的回撤情况，亦即从前期的最高点，向下的跌幅。
黄色的Baseline，是不考虑分红，SPY价格本身的跌幅。
蓝色则是我们考虑分红再投资的回撤情况，该数值为0时，代表这时没有本金亏损。
2002年7月开始的投资，实际已经处于2000年科网泡沫破灭的后期，到2003年科网泡沫最低点，只需要忍受约18%的回撤。
然而，标普500刚刚在2007年恢复元气后，紧接着就是2008年的次贷危机。
最大回撤-55%，腰斩，随后用了整整五年，才回到当初的高点。
让我们来看一下，如果采用股债50-50策略，会如何。
第一行图，蓝线下面，变成了两个色块，红色块代表SPY的仓位，蓝色块代表IEF仓位。
其实最下面，还有个不起眼的绿色色块，代表由于分红所积累的现金。
可以看到，每年年初，都会进行一次再平衡调整，确保SPY和IEF的持仓比例1：1，累积的现金也随之进行再投资。
到了回测终点，2025年3月16日，由于前几周的美股下跌，SPY占比已只有48.3%，另外还积累了0.4%从年初至今的现金分红。
第二行图，可以看到年化时间加权收益率，相比于满仓标普500（9.80%），50-50策略下降到了6.66%，大概损失了3%。不太满意。
但是与SPY的价格变动曲线对比，50-50的策略，在2008年表现出巨大的抗风险能力，蓝线保持在黄线上方，直到2017年，才被美股强劲的上涨反超。
对比第三行图，最大回撤，2008年次贷危机期间，该策略仅仅录得-23.89%的最大回撤。相比于满仓标普500腰斩还多的回撤水平，真的是太舒心了！
更妙的是，满仓标普500，要五年多时光的回撤修复，才能重回2007年高点。而50-50策略，只用两年多而已！
同样，2016年初、2018年末、2020年全球疫情美股熔断期间，50-50策略均有出色的抗跌韧性！
唯独2022年，美联储快速加息，抑制通胀期间，SPY和IEF同憔悴，-20.57%的跌幅，相比于满仓标普500，好不到哪里去。
最后一行图，展示了SPY的价格年收益情况（浅绿/浅红色柱），和50-50的年收益情况（蓝色/深红色柱）。
可以看到，美股狂飙的年份，如刚刚过去的2023/24年，50-50的收益情况往往远不及美股涨幅。
美股涨幅在0-10%左右的时候，50-50策略有时会更有优势一些。
而美股下跌的年份，50-50的收益，尽管依然为负，但几乎总是比单纯买入SPY要好很多。
五 这是尘寰中消长数应当
最后，让我们换一种方式，再考察下，满仓标普500，和50-50这两个策略。
假设我们在历史上（2002年7月30日至今）的任何一天，突然满仓标普500，持货三年整。
那么全部可能的收益曲线（ROI），以及全部可能的，最后一天的收益情况，会是怎样的呢？
这张图，横轴是时间，纵轴是投资收益，不赔不赚的话，1.0.
每一条灰色曲线，代表在历史数据涵盖范围内，从任意一天开始，满仓标普500，持续三年的收益曲线。
我们统一了每条收益曲线的起点，因此全部的可能性，都发散在这张图上了。
蓝色线是所有灰色曲线的平均，毫无意外，年化9.98%，这是标普500长期平均的年化收益。
右侧直方图，代表3年后，即第1095天时，全部可能的收益分布情况。
最好的情况（绿色线），翻倍！
然而，最差的情况，一年过去，投入本金只剩下59%。三年之中，甚至一段时间腰斩。
50%的可能性，还算不错，回报集中于+28%到+48%之间。
高达87%的概率，满仓标普500持货三年，并不会损失投入的总本金。
我们再来看，50-50的情况。
最好的情况，+59%。最差的情况，9折而已嘛。
即便三年之中，最大的回撤幅度，也不过8折而已。
相比于满仓标普500，直接腰斩，真是太有益于心脑血管健康了。
尽管年化回报，下降到了6.43%。但是，胜在一个稳字！
50%的可能性，最终收益落在+12%到+30%之间。
最令人欣喜的是，50-50持货3年，高达97.6%的可能性，根本不会损失本金！
回首看瑞哥1982年的经历，你有什么感想？
本金无亏损，赌性才坚强！
除了50-50之外，1970年代起，最流行的策略莫过于60-40。图在下面，不解释啦。
（完）